Ambipar 25亿雷亚尔现金含12亿联邦债权，在巴中资需警惕流动性风险

巴西环境服务公司Ambipar在2025年底报告的25亿雷亚尔现金头寸中，仅2.95亿雷亚尔为顶级银行的现金及等价物，其余包括12亿雷亚尔投资于一只底层资产为联邦债权的基金（处于预付款令阶段，按面值计价），以及2.47亿雷亚尔与Banco Master相关的投资。这些数据是公司作为与债券持有人协议的一部分披露的，该协议在破产保护程序下达成。法院指定的管理人报告显示，2025年9月底公司现金为33.9亿雷亚尔，三个月后降至24.8亿雷亚尔，2025年第二季度危机爆发前现金曾高达47.1亿雷亚尔。对于在巴西经营的中资企业而言，Ambipar的案例揭示了企业账面现金可能包含流动性极差的资产，尤其是在与联邦债权或问题银行关联时，需警惕类似财务结构对自身应收账款和现金管理的影响。

Ambipar的现金构成问题源于其与Banco Master的深度关联。公司为Ásia应收款投资基金（FIDC）购买了5亿雷亚尔的Master资产，该基金持有由一家金融公司发起的12亿雷亚尔资产，Ambipar据称是该基金的唯一投资者。此外，公司2.473亿雷亚尔现金被描述为“投资于一家正在清算中的机构”，尽管2025年12月清算程序尚未开始。Valor此前报道，Ambipar可能持有Voiter（前Banco Pleno）发行的证券，该行于2025年2月被清算。这些关联使得Ambipar的现金头寸真实性受到质疑，尤其是联邦债权在预付款令阶段缺乏流动性，结算可能需数年甚至数十年。

对于在巴西的中资企业，尤其是从事环境服务、基础设施或与政府有应收款往来的企业，Ambipar的案例具有直接警示意义。底稿显示，联邦债权被Banco Master用于在倒闭前膨胀其资产负债表，这种操作模式可能在其他企业中存在。中资企业需关注自身应收账款中是否包含类似联邦债权，以及投资于基金或金融产品的现金是否与问题银行关联。巴西证券交易委员会（CVM）已介入相关文件审查，但底稿未明确中资企业是否直接受波及。CBI认为，通过供应链和资金链传导，Ambipar的流动性问题可能影响其供应商和客户，包括可能的中资合作伙伴。

CBI解读：底稿数据表明，Ambipar的现金头寸在2025年最后三个月从33.9亿雷亚尔降至24.8亿雷亚尔，同期利息支付达1.6亿雷亚尔，显示公司现金流紧张。CBI认为，联邦债权按面值计价可能高估了实际可变现价值，尤其是在预付款令阶段，这与巴西司法系统处理政府债务的长期延迟有关。类似资产在Banco Master倒闭前被用于膨胀资产负债表，Ambipar的案例可能不是孤例。在巴中资企业在评估合作伙伴或投资标的时，应要求对方披露现金构成细节，并独立验证流动性。

待观察：一是巴西证券交易委员会（CVM）是否会对Ambipar的现金披露展开正式调查，以及是否涉及其他企业；二是Banco Master清算程序的进展，尤其是其资产处置对Ambipar等关联方的影响；三是Ambipar在2026年第一季度能否维持债券持有人协议下的现金要求，以及联邦债权基金是否会被迫折价出售。