巴西并购申报两年激增22.6%，中资基金参股或触发反垄断合规风险

巴西反垄断监管机构Cade（经济保护与行政委员会）的并购申报数量正加速攀升。TozziniFreire律师事务所为Valor International独家准备的调查显示，2024年Cade收到712份并购申报，2025年增至873份，两年间增长22.6%。其中，涉及投资基金的申报在2020年至2025年间增加了约40%。律师指出，申报激增的主因并非市场活跃度提升，而是2022年第33号决议中“经济集团”等概念定义模糊，企业为避免最高6000万雷亚尔的罚款而选择过度申报。对于在巴西通过基金架构参与并购的中资企业，这一趋势意味着合规成本与交易时间表的不确定性正在上升。

Cade最新数据显示，2024年共收到712份经济集中交易申报，其中680份获得无限制批准，批准率95.5%；2025年申报量增至873份，818份无限制批准，批准率93.7%。两年间申报量增长22.6%，而同期巴西并购市场并未出现同等幅度的交易量扩张。TozziniFreire竞争业务合伙人Vivian Fraga表示，第33号决议已过时，其“经济集团”定义的不确定性给企业带来法律风险，并迫使企业提交大量仅为满足形式要求的申报，加重了Cade的行政负担。另一位合伙人Marcel Medon Santos补充，企业即使判断交易无竞争风险，也倾向于主动申报，因为一旦被认定抢跑，可能面临最高6000万雷亚尔罚款及交易解除的严重后果。

这一监管环境对在巴西运营的中资企业有直接传导效应。底稿未涉及中资企业具体案例，但通过基金架构参与并购的中资投资者需注意：2024年3月Cade在Jusbrasil收购Digesto案中认定，持有目标公司20%股份的基金应被视为经济集团的一部分，构成抢跑违规。尽管Cade法庭最终未处以罚款，并指出判断共同控制应考察投资者的政治与经济权利而非仅依赖持股比例，但该案已确立了一个执法信号——基金持股比例可能触发申报义务。对于习惯通过私募股权基金或产业基金间接持股的中资企业，这意味着在交易结构设计阶段就需评估Cade的申报门槛，否则可能面临交易被叫停或罚款的风险。此外，底稿显示国内经济主体交易占比约80%，国际主体占20%，中资企业作为国际投资者，其交易被Cade审查的概率相对更高，合规审查的严谨性要求也相应提升。

CBI认为，当前申报激增的本质是规则模糊性与执法严格性之间的错配。底稿显示，强制申报的收入门槛自2012年以来未调整——一方收入至少7.5亿雷亚尔、另一方至少7500万雷亚尔——已明显落后于巴西名义GDP增长。/asbz合伙人Rodrigo Rocha Casarotti指出，更新金额符合OECD关于定期审查门槛的建议，也能为Cade审查的案件提供更有效的相关性过滤器。CBI观察，Cade已启动规则修订程序：6月30日发布第263号法令，成立工作组研究修订第33号决议。但修订周期尚不明确，短期内企业仍将面临申报边界不清的困境。Rafael Pandolfo Advogados合伙人Matheus Venturini则持不同视角，认为竞争机构已从形式审查转向优先考虑经济现实和投资者实际影响交易的能力，复杂性在于市场当前使用的多层基金投资结构。CBI认为，两种观点并不矛盾——规则修订的方向大概率是更强调实质控制权判断，但过渡期内，中资企业应假设“从严申报”是更稳妥的合规策略。

待观察的跟踪点包括：第一，Cade工作组何时发布第33号决议修订草案，以及新规是否明确基金持股比例与“经济集团”认定的量化标准；第二，2026年Cade半年度申报数据是否延续20%以上的增速，若增速回落，可能说明企业已逐步适应现有规则；第三，巴西国会或CAMEX（巴西外贸委员会）是否会推动收入门槛的立法调整，这将直接影响中小规模中资交易是否落入申报范围。